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利润腰斩的特斯拉，要靠火箭救命？ - 二十一点爆牌

马斯克又在编织新的蓝图了，这一回涉及特斯拉与SpaceX的“联姻”。

北京时间10月22日清晨，特斯拉公布了2026年第三季度财务报告：交付量为48.65万辆，略高于市场预期约5%，但同比仍下滑2.1%；总营收为280.5亿美元，与去年同期基本持平；汽车业务收入减少3%；营业利润同比骤降50%，降至7.2亿美元。

另一边，SpaceX刚发布了一份营收增长161%、净利润达44亿美元的季度报告，其AI业务收入同比飙升830%。消息公布次日，SpaceX股价上涨近8%，摩根大通将目标价从240美元上调至500美元。

在特斯拉财报发布的前一天，马斯克在SpaceX的电话会议上确认，两家公司的董事会已各自组建特别委员会，对合并事宜进行评估。他在电话会议上列出了合并后的五大协作领域：超级智能软件、芯片设计、Terafab、机器人以及星链连接性。汽车，在这幅拼图中仅仅扮演着一个数据采集终端的角色。

当汽车销售陷入红海竞争时，最理性的策略并非恋战，而是将战场转移到仍握有绝对优势的领域。这是马斯克屡试不爽的战术——每当卖车业务遭受质疑，他便抛出一个更宏大的故事。2025年欧洲销量崩塌时，他提及Robotaxi；今年交付量首次下滑时，他聚焦Optimus量产；如今利润腰斩，他则讲述合并火箭公司的故事。

受“合并”消息提振，特斯拉财报公布后股价上涨2.2%，但电话会议结束后，股价转跌，盘后跌幅一度扩大至2.5%。下跌的主要原因在于电话会上将全年资本开支目标从超250亿美元下调至超200亿美元；本季度特斯拉资本开支为47.3亿美元，较市场预期的大约79.5亿美元低了四成。不过，本季也有好消息：自由现金流转正至15.3亿美元，而市场原本预期为负49.9亿美元。

如何解读资本开支的下调？一位关注特斯拉的投资人向「定焦One」表示，从积极角度讲，特斯拉开始量入为出，不再大手大脚；从消极角度看，花钱速度放缓，意味着这些AI新业务的盈利时间表也会相应延后。

无论合并是否成功，特斯拉都必须直面主业的老问题：比亚迪前三季度纯电累计销量领先特斯拉超过30万辆，小米YU7在国内细分市场多次超越Model Y，汽车的护城河究竟还有多深？

01.毛利率回升，利润腰斩

先说核心结论。这份财报并未如市场担忧的那样糟糕，毛利率甚至优于预期，但特斯拉的汽车业务已停止增长，赚来的钱主要投入AI和机器人领域。

特斯拉2026年第三季度业绩

本季总营收为280.5亿美元，与去年同期基本持平，但业务结构发生了变化。汽车收入下降3%，均价同比下滑和交付减少是主要拖累因素，FSD订阅带来的附加销售部分抵消了这一影响；储能业务下降15.6%，是本季唯一不及预期的板块，但电话会议透露，储能毛利率从20.4%升至33.1%，2027年的Megapack产能几乎售罄；服务及其他业务增长32.5%，达到46.1亿美元。FSD订阅用户达174万，单季净增26万，创下最快增长纪录。

需要注意的是，本季汽车交付量为48.65万辆，超出预期，但其中包含“水分”。有2.2万辆是通过消化库存补足的，实际产量仅为46.4万辆。

汽车毛利率回升是最大亮点。剔除积分收入后，汽车业务毛利率达到18.1%，环比二季度提升近2个百分点。更关键的是，“躺赚”的碳积分收入本季仅剩1.13亿美元，同比下跌73%，这意味着毛利率的提升几乎完全依赖卖车本身。

粗略计算单车账目，剔除积分后每卖一辆车毛利约7600美元，环比多赚约700美元。这得益于Model Y长轴版等高价车型占比提升，产品结构得到改善。

卖车的盈利能力在回升，但营业利润为何仍腰斩？因为特斯拉“烧钱”过多。经营费用同比增长39%，达到47.8亿美元，其中研发费用飙升69%至27.6亿美元，平均每天烧掉3000万美元。这笔钱流向了AI项目、Cybercab和Optimus的量产准备。另有股权激励11.65亿美元，大头来自2025年CEO薪酬方案。算一笔账，如果将费用拉回到去年同期水平，本季营业利润实际上是正增长的。

电话会议上，马斯克对Optimus的预期管理明显趋于保守。他表示量产爬坡会相当颠簸，“有一万件事都必须做对，进度取决于其中最慢的那一件”，他预计这些问题要到2027年底才能解决。Robotaxi的情况类似，特斯拉反复强调扩张的前提是安全，但对手Waymo已将无人车开进美国15个城市，车队约4000辆，每周付费订单达50万单。特斯拉是否已落后于对手？市场开始产生怀疑。

**特斯拉目前的处境是，卖车赚钱越来越难，要养的新业务越来越烧钱，而AI兑现的时间表可能进一步延后。**与此同时，中国车企正在全面逼近。

02.比亚迪、小米、零跑，中国车企全面逼近

十五年前，在彭博电视的演播室里，记者问马斯克如何看待比亚迪这个对手。马斯克反问：“你见过他们的车吗？”十五年后，比亚迪的纯电销量已连续两年在全球范围内超越特斯拉，2026年前三季度累计销量（163万辆）领先特斯拉（132.5万辆）超过30万辆。

除了销量反超，中国头部车企在盈利能力和产品迭代速度上也在加速。

市场此前将比亚迪视为“传统车企”，将特斯拉视为“用软件重新定义汽车的科技公司”。但翻开财报，比亚迪上半年汽车业务毛利率为22.3%，而特斯拉本季剔除碳积分后仅为18.1%。一家被赋予传统制造业估值的公司，卖车比一家科技公司多赚四个百分点，那么特斯拉的“科技溢价”究竟靠什么支撑？

中国车企为何能追赶得如此迅速？上述投资人对「定焦One」表示，中国车企将一款车的开发周期压缩到两年左右，上市后不断推出改款、增加配置，智驾硬件先装上车，功能后续再开通，一两年内都保持新鲜感。纯电车的结构比燃油车简单得多，改起来快，成本也随规模下降。而特斯拉仍依赖经典车型打天下。

在全球市场，特斯拉仍占优势，但窗口期正在收窄。

特斯拉在欧洲确实回暖了，前8个月欧盟销量同比增长65.9%，从马斯克政治风波的低点中恢复过来。与此同时，中国品牌在欧洲的份额在一年内从5.3%翻倍至11.3%，比亚迪今年前两个月在当地注册量已连续超过特斯拉。

特斯拉全球产能表（上海工厂95万辆） 图源 / 特斯拉2026年第三季度财报

中国市场更不用说，特斯拉在国内新能源厂商零售榜上已被零跑和鸿蒙智行超越，跌至第六。Model Y今年前9个月仍是国内SUV终端销量第一，但1月被小米YU7单月反超。Model 3所在的20万元以上轿车市场，第一名变成了小米SU7。中国市场很难再拉动特斯拉的增长，9月中国批发量为9.5万辆，同比增长5%，其中出口增长58%，国内零售反而下滑约9%。上海工厂年产能超95万辆，越来越多的产能在服务海外市场。

**唯一还能让特斯拉保持身位的，是FSD软件生态。**174万活跃订阅用户，同比增长67%，订阅毛利率高达90%，中国车企没有对等的经常性收入。不过，中国车企正用更快的硬件迭代，争抢这个时间窗口。当消费者发现用更少的钱能买到硬件更新、配置更强的车时，软件的故事就需要换一种讲法了。

03.合并SpaceX，一场3.5万亿美元的市值管理

当特斯拉的估值受到汽车行业周期性和日益激烈的竞争拖累时，**马斯克抛出与SpaceX合并的话题，可谓又一次市值管理的操作。**两家公司合计估值约3.5万亿美元，如果成行，将是史上最大的一笔企业并购。

10月20日SpaceX电话会议上，马斯克确认双方董事会各自成立独立董事特别委员会评估合并，他表态支持，但以利益冲突为由回避讨论。隔天在特斯拉电话会议上，他未提供更多信息。特斯拉股东这边需要全体股东过半数同意，门槛很高，马斯克自己承认合并已成定局是言过其实。

但铺路工作一直在进行。12月3日股东大会的委托书已提交，董事Ehrenpreis今年2月先进入SpaceX董事会，马斯克的薪酬方案中写有控制权变更时快速兑现的条款，巴克莱预判公告可能在股东大会前官宣。两家公司的股权也早已开始交叉，特斯拉今年1月向xAI投资的20亿美元，随着xAI并入SpaceX，已变为约1900万股SpaceX股票。

如果一家卖车的公司与一家送火箭上天的公司合并，对特斯拉股东究竟意味着什么？

Robotaxi里程与FSD累计里程 图源 / 特斯拉2026年第三季度财报

先看两家公司各有什么。SpaceX拥有算力和算力变现能力，第三季度算力云收入达76亿美元，已超过星链所在的连接业务，成为最大板块，新部署的算力回本周期不到一年。特斯拉拥有物理世界的AI载体，FSD积累的百亿公里级数据，Robotaxi的无安全员运营（截至本季末里程累计约200万英里），以及Optimus刚启动的量产线。拼凑起来，是从芯片、算力到机器人、火箭的全栈布局。

**对特斯拉股东而言，这是将一家营业利润率仅2.6%的车企换成AI资产的机会，但风险在于将汽车现金流投入更大的赌局。**特斯拉账上还有约454亿美元现金。而SpaceX单季资本开支为196亿美元，第四季度指引为350亿至400亿美元，烧钱量级是特斯拉的四倍以上。

因此，此时的问题是：你相不相信马斯克在汽车业务红利消退后，能凭借算力与航天，在一个比汽车行业残酷得多、由巨额资本开支驱动的领域里，建立起新的垄断性壁垒？

*题图来源于pexels。

本文来自微信公众号 “定焦”（ID：dingjiaoone），作者：金玙璠，36氪经授权发布。